摘要:在證券交易中，綜合性證券公司通常具有承銷商、經紀商、顧問商、做市商和自營商的多重角色，從而與投資者存在利益沖突。規制利益沖突的措施首要的是實行自律性的內部控制，包括從業人員的內部控制、自營業務的內部控制、經紀業務的內部控制和顧問業務的內部控制等。由于內部控制主要依賴于微觀主體的自覺和自律，因此還需要外部的監督和管理以及相應的法律責任機制來增強控制的有效性。

　　關鍵詞:證券公司;利益沖突;內部控制;證券監管

　　隨著證券市場的競爭日趨激烈，證券公司的業務也開始向多元化發展，包括自營業務、經紀業務、顧問業務、承銷業務、做市業務、資產管理和融資融券業務等。這是因為，在邊際收益大于組織成本的情況下，證券公司可以將企業的專業性資源最大化利用，從而實現規模效益。證券公司是證券市場的重要主體，一方面，作為經營者，需要實現自己利益的最大化，另一方面，作為服務機構，也要對投資者盡到投資服務相應的法律義務。這樣就基于多重角色形成了與投資者之間利益上的沖突。為此需要加強證券公司經營行為的約束和控制，以充分保護證券投資者的合法權益，促進證券市場的健康發展。從國際自律組織的規范性文件和各國立法情況來看，對于證券公司與投資者利益沖突的規制和約束已經形成了較為體系化的規定。隨著我國證券市場的進一步發展以及證券公司規?；鸩降玫綇娀洜I多種證券業務的證券公司與投資者之間的利益沖突情況也日趨突出，為此需要提升立法層級，并健全規制利益沖突的相關制度。

　　推薦期刊：《中國證券監督管理委員會公告》(月刊)創刊于1999年，由中國證監會主辦。其刊登的主要內容包括：全國人大、國務院頒布的與證券業相關的法律法規、制度、條例以及中國證監會印發的法規政策、通知、審核批復、處罰決定和證券市場統計數據等，對社會各界全面了解、準確掌握中國證監會和證券業政策法規具有重要的幫助。

　　一、利益沖突的原因與表現

　　“利益沖突”(conflictofinterests)及其相關規則是英美衡平法中重要的法律原理。利益沖突的核心是受托人利益與委托人利益之間的沖突。基于這種利益沖突，產生了平衡委托人和受托人之間利益關系的“信義義務”(fiduciaryduty)原理。在代理關系、信托關系等法律關系中，基于委托人與受托人之間的信任和信賴，法律通常賦予受托人以信義義務[1]。這種義務超出了普通法上關于一般注意義務的要求。例如，負有信義義務的受托人在為委托人提供服務時應充分、及時披露利益沖突的情形。信義義務不允許受托人將委托人置于一個與自己職責或利益相沖突的地位。一般而言，利益沖突的根源有如下幾個方面:

　　第一，施加不當影響。金融機構及其從業人員可能在經濟利益的驅使下從事不符合客戶最佳利益的交易活動。這些經濟誘因可能來自于金融機構之外的市場主體，也可能是要求金融機構給予優惠待遇的客戶。

　　第二，客戶信息的濫用。由于金融機構和從業人員可以接觸眾多客戶的私人信息或商業秘密。在經濟利益的驅使下，金融機構就有可能利用私密信息來謀取非法利益。

　　第三，職務上的沖突。金融機構的從業人員可以兼任多種職務，同時從事多種業務活動。例如，由于在各個職能部門任職，因而需要參加不同的報告會以及參與需要保持獨立的業務活動等。這些因素的存在既可能對相關客戶造成損失，也可能使與這些有關的客戶利益受到影響。

　　第四，違背忠實義務。一些金融機構或從業人員將自身利益凌駕于客戶利益之上，或者將此客戶的利益凌駕于彼客戶的利益之上，或者從根本上漠視各方當事人的利益[2]。這些沖突原因也同樣體現于證券公司與投資者的投資服務關系之中。在這種法律關系中，證券公司接受投資者的委托，以其專業知識和技能為投資者提供投資服務。

　　證券公司是證券市場上經營證券業務的中介機構(marketintermediary)。綜合性業務機構現在已經成為資本市場的主要參與者。英國在20世紀80年代的“金融大爆炸”(BigBang)之后，廢除了長久以來對證券商實行的“單一資格制”管理，證券投資學研究管理方針，允許證券商的經紀業務與自營業務交叉，多功能服務證券商亦隨之形成。綜合性證券公司由于具有多種業務，因而利益沖突較為突出。綜合性證券公司的角色具有多樣性。作為證券市場的直接參與者，它對市場的運行起著關鍵的作用。而這也意味著它在經營行為中扮演不同的角色。這些角色主要有以下幾種:

　　一是經紀商身份。作為經紀商，是客戶的受托人，執行客戶的交易指令，并獲取傭金作為報酬。

　　二是自營商或做市商身份。在這種情況下，證券公司為自己的利益買賣證券，其獲取的利益來自于買賣的差價。這種自營商的角色，也就是意味著自己本身就是一個投資者。另外，一些證券公司還充當證券市場的“做市商”(market-maker)，從事“做市”(marketmaking)業務，即以自有資金為賣而買和為買而賣的方式連結買賣雙方，從而保證和維持證券交易市場的流動性。做市商既是交易市場的組織者，又是以利益最大化為目標的“經濟人”。相對于一般市場參與者，做市商明顯處于專業地位并具有信息優勢，雙方交易地位完全不對等、不平衡。

　　三是顧問商身份。在一些情況下，證券商會對客戶提出投資建議。這種建議既可以作為其代為買賣的附屬行為，也可以是作為專門業務來進行。共同的是這些建議都會對客戶造成很大的影響。

　　四是承銷商身份。在許多情況下，證券公司會作為發行人的承銷商，為其向社會公眾銷售股票。此外，證券公司經過批準還可以從事融資融券業務和資產管理業務等。

　　不同的身份或角色導致潛在的利益沖突。這是因為，角色不同，所服務的對象也不同，所應承擔的法律義務也會不同，在這些不同的義務之間往往會產生一些沖突。而且，利益沖突也不限于委托人和受托人之間。即只要存在交易關系，就可能產生利益沖突。例如，經紀業務面對的是大量的投資者，證券公司可以利用其在經紀業務中的影響力來誘導投資者去購買由其承銷的證券，或者故意隱瞞這種承銷商的身份。美國安然事件以后，社會公眾的注意力或關注焦點開始轉向提供投資服務的交易型機構(sell-side)的投資分析，而非以前的投資型機構或買方公司(buy-side)的投資分析。這主要是因為，在存在利益沖突的情況下，投資銀行更關注的是盡可能獲得更多的承銷業務，而不是提供給投資者的分析報告的質量[3]?？傮w而言，存在的利益沖突主要表現在自營業務與經紀業務之間產生的利益沖突、自營業務與顧問業務之間產生的利益沖突、承銷業務與經紀業務之間產生的利益沖突、承銷業務與顧問業務之間產生的利益沖突以及做市商的角色沖突。在現實中這些沖突就表現為各種違法違規的行為，如推介中的高壓銷售(boilerrooms)、未授權交易(unauthorizedtrading)、加價(markup)、過度交易(excessivetrading)、違背投資者指令(failuretoexecutecustomers’orders)、違反適合性規則(unsuitability)、欺詐性廣告行為以及當日交易(daytrade)等[4]。此外還包括搶先交易(FrontRunning)等。這些行為在實踐中也非常普遍。而且證券公司與投資者之間利益沖突是一種客觀現象，所以如何對其進行規制或者控制就顯得十分重要了。學者指出，非常明確的是，沖突具有積極意義。當沖突變得不可調和，以至于管理和解決這種沖突的自然機制都不足以應對時，沖突就潛在地具有破壞性，因而也就需要相應的處置措施[5]。

　　二、內部控制的法律機制

　　(一)立法演進

　　一般而言，證券公司利益沖突內部控制是指一系列政策、規則、制度、措施、程序、方法等因素的總和。這些因素相互配合、互為補充，形成了一個完整的動態運行體系。這些制度主要在于規范和約束證券公司的行為，從而為保護投資者利益建立一種控制機制。隨著綜合性證券公司業務的發展，國際自律組織和各國都頒布了一系列規范性文件，對于利益沖突的規制已經形成了較為體系化的規定。雖然各國和各地區立法呈現出不同的特點，但對一些制度也互相加以借鑒。從歷史上來看，內部控制的相關立法也經歷了一個逐步發展和完善的過程。主要表現在如下幾個方面:

　　第一，表現形式的多層次發展。調整證券公司利益沖突的法律規范主要體現為國際法、成文法、判例法、主管機構的規章、國際組織制定的自律規則、自律組織制定的自律規則、證券公司的具體實施措施等。例如，歐盟為了協調成員國關于投資公司利益沖突的規定，1993年頒布了《投資服務指令》，此后又頒布了《禁止市場濫用指令》和《金融工具市場指令》及其實施指令等法律文件。英美法系國家既包括大量的成文法，如美國的《證券法》、《證券交易法》、《反內幕交易和證券欺詐實施法》、《薩班斯-奧克斯利法案》等，也包括一些法院判例。國際證監會組織發布的《證券監管目標和原則》、《國際商業行為準則》和《顧客資產保護》等對交易中的誠實信用原則、公平公正原則以及具體的行為準則作了明確規定。日本的相關立法主要包括2000年頒布的《金融商品銷售法》和2006年頒布的《金融商品交易法》，韓國的相關立法主要是《金融投資服務及資本市場法》。

　　第二，從原則規定到具體規則的發展。例如，歐盟1993年頒布的《投資服務指令》對利益沖突的規定較為原則，缺乏可操作性，而且也只是一些最低限度的要求。該指令第10條要求投資公司在結構和組織方面應減少因利益沖突給客戶帶來的風險。該指令第11條要求投資公司盡量避免利益沖突，如果能避免，應確保公平對待客戶。而歐盟2004年頒布的《金融工具市場指令》及其2006年的實施指令則闡明了投資公司面臨的主要沖突類型以及產生這些沖突的情形，并規定了投資公司管理利益沖突所需采取的措施，如禁止對客戶進行誘導誤導、實行第三方存管制度以及制定具體的行為規則，包括證券公司從事金融商品推介、銷售或者提供其它投資服務時應遵循說明義務、適合性規則、最佳執行規則和透明度規則。這些規則是證券公司在為投資者提供服務時所應遵守的具體行為準則，具有明確的指引作用和約束作用。

　　第三，從消極預防到主動管理的發展。例如，在歐盟《金融工具市場指令》頒布之前，利益沖突的主要監管措施主要依賴于對客戶的信息披露。而根據《金融工具市場指令》的規定，單純的披露信息并不是一種充分的管理利益沖突的方法。該指令要求投資公司應積極主動區分和管理沖突，甚至是潛在沖突，并采取不同的控制措施。如果投資公司預先采取了合理的措施對沖突進行管理，那么投資公司也可以只向客戶披露利益沖突的情況。但是，在這種情況下，投資公司須在從事沖突性的活動之前獲得客戶的同意。此外，《金融工具市場指令》還規定，投資公司必須維持和定期更新內部利益沖突政策，并對公司面臨的主要的利益沖突，采取適當的控制措施，并根據要求將利益沖突政策摘要分發給客戶。韓國《金融投資服務及資本市場法》也對利益沖突的主動管理作出了明確規定①。

　　第四，適用范圍從散戶投資者到機構投資者的發展。采取一定的標準對客戶進行分類通常是證券公司適用商業行為準則的基本前提。例如，歐盟《金融工具市場指令》將客戶分為合格對手方(eligiblecounterparty)、專業投資者(professionalclients)和散戶投資者(retailclients)②。合格對手方包括投資公司、各類信貸機構、保險公司、各種基金公司和其它金融機構以及其他事業性機構。專業投資者是指機構投資者。合格對手方包括所有的專業投資者，但并不是所有的專業投資者是自動歸入合格對手方。其它投資者為非專業性的散戶投資者。根據規定，合格對手方和專業投資者不適用指令所規定的商業行為準則。這是因為散戶投資者相對而言處于弱勢地位，故應提供高水平的保護。但是，合格對手方和專業投資者也可以選擇要求投資公司執行適合性制度。根據中國證監會2017年施行的《證券期貨投資者適當性管理辦法》第11條的規定，“普通投資者和專業投資者在一定條件下可以互相轉化。”例如，符合條件的專業投資者可以書面告知經營機構成為普通投資者，從而適用于投資者適當性制度。

　　(二)基本要素

　　根據證券交易利益沖突的主要表現和各國立法規定，證券公司的內部控制主要包括四個方面的要素，即從業人員的內部控制、自營業務的內部控制、經紀業務的內部控制和顧問業務的內部控制。這些內部控制機制實際上包含了證券公司的各種法律義務，包括各種積極的作為義務和消極不作為義務以及法律責任制度。具體分析如下:

　　第一，從業人員的內部控制。相關規則的具體落實和實際效果很大程度上取決于從業人員的理解和執行，因而要加強對其監督和管理，主要包括:其一，業務素質的控制。從業人員的業務素質包括從業資格、專業背景、知識結構、從業經驗、管理能力等方面。從業人員應經過專門的業務培訓和考試，取得從業資格，這是最基本的條件。另外，中國證監會2017年施行的《證券公司和證券投資基金管理公司合規管理辦法》還對合規負責人的任職條件作了明確規定。其二，道德素質的控制。道德素質是指從業人員所具有的基本道德要求和與其業務有關的高素質要求，包括具備誠信觀念、公平公正、勤勉敬業以及善于自律的品質。其三，投資行為的控制。從業人員不得違規從事證券投資或者利用敏感信息謀取不當利益。我國法律明文禁止部分從業人員不得買賣股票等規定的證券。但立法并未對非股票類證券交易作出相應的規定。如果將來立法取消上述投資行為的禁止性規定，而采取限制性規定，那么也應該采取措施防止因取消禁止性規定而產生的市場操縱或內幕交易等違法違規行為。從2015年我國股市的暴漲暴跌來看，市場操縱、內幕交易等現象較為突出，甚至出現跨市操縱的嚴重情況。

　　第二，自營業務的內部控制。自營業務是指證券公司利用自有資金以自己的名義開設交易賬戶從事證券買賣的行為。此時，該證券公司也是證券市場的投資者，需要對其行為加以規制，主要包括:其一，自身風險的控制。根據中國證券業協會2005年發布的《證券公司證券自營業務指引》的規定，證券公司應健全風險敞口和整體損益的監控機制，并根據經營規模和可承受風險的限度進行證券投資。其二，披露身份信息的義務。由于信息的不對稱，投資者不僅難以對做市商的身份作出準確判斷，而且也無法對因利益沖突造成的損害進行評估。因此，為了增強市場的透明度，更好地保障投資者的利益，身份信息披露就成為做市商的一個基本義務。做市商在向客戶銷售證券時，應該披露其與該證券有關的承銷商和經紀商身份。1970年，美國第二巡回法庭審理的查森斯訴史密斯一案中，明確了做市商的身份披露義務。另外，美國證監會批準了全國證券交易商協會的禁止做市商在客戶做出指令前交易的禁令[6]。其三，做市商的強制交易義務和客戶優先交易的義務。在交易過程中，做市商自行報價或根據其他交易者的要求報價，一旦對方接受這種報價，則做市商必須接受或買或賣的結果。此外，境外證券市場還通常規定，來自非會員的限價訂單，優先于證券商的自營業務或者市場會員交易。

　　第三，經紀業務的內部控制。經紀業務是指證券公司接受投資者的委托為投資者買賣證券的行為。其內部控制主要包括:其一，對投資者開戶、客戶資產存管、客戶授權、清算交割制定一套嚴密、規范的操作規程或措施，從制度上防范從業人員的各種違規、違法行為。其二，證券公司的自有賬戶與客戶的賬戶分開管理，如證券賬戶的分離和資金賬戶的分離。目前許多國家對于客戶的交易結算資金規定了獨立存管或第三方存管制度。例如，歐盟2006年的《金融工具市場指令》第16條規定，各成員國應要求投資公司必須保持必要的記錄和賬戶，以區分客戶與客戶之間的資產，并區別于自有資產。在這種存管模式下，證券公司不再向客戶提供交易結算資金存取服務，只承擔客戶證券交易、股份管理和清算交收等職能。其三，嚴格根據客戶的交易指令進行交易。證券公司應根據客戶的交易種類、交易時間、交易價格等進行交易。在投資者全權委托的情況下，禁止誘導客戶進行交易或者進行不必要的證券買賣。美國證監會15c1-7規則禁止經紀人為任何授權賬戶過度交易。如果法律不允許全權委托，那么不得簽訂全權委托協議。我國立法禁止全權委托。另外，證券公司執行投資者交易指令時，應降低交易成本，使投資者利益最大化。這就是歐盟、美國、日本等立法中規定的最佳執行規則(bestexecutionrule)。其法理依據主要是代理關系和信托關系中受托人的信義義務(fiduciaryduty)[7]。

　　第四，顧問業務的內部控制。顧問業務是指證券公司為投資者提供投資分析、預測或者建議等服務。其內部控制主要包括:其一，證券公司對投資者履行說明義務，如證券公司的有關信息、證券或投資服務的風險特性以及利益沖突等，并以投資者理解為目的。國際證監會組織以及歐盟和日韓等國立法對說明義務的基本內容和具體要求作了相應的規定。而且，日本《金融商品交易法》和韓國《金融投資服務及資本市場法》以成文法的形式規定了違反說明義務的民事賠償責任。中國證監會2010年頒布的《證券投資顧問業務暫行規定》也對說明義務進行了規定。其二，證券公司應遵守適合性規則(suitabilityrule)。適合性規則亦稱投資者適當性制度，是指證券公司在了解投資者相關信息的基礎上，所推介的證券或提供的投資服務應符合投資者的目標需求、教育背景、投資經歷、財務狀況以及其它抗風險能力。這就是“了解你的客戶”和“適合于客戶”規則[8]。歐盟、日本和韓國立法對適合性規則作了明確規定。我國目前規定的投資者適當制度主要限于中國證監會的規定，尚未上升為法律規定。其三，建立“信息隔離墻”制度(ChineseWall)。“信息隔離墻”制度是指具有多種業務的金融機構將自己內部可能發生利益沖突的各個職能部門如投行部門、研究部門和咨詢部門等隔離開來，以防止敏感信息在這些部門或相關人員之間相互流動①。信息隔離制度對于防止內部信息的濫用和保護客戶利益具有預防作用。該制度起源于20世紀60年代的美國，后為許多國家所采用。它最初是證券商自己建立的一種制度。最終，美國證監會將其作為一種法律義務適用于所有的證券商。

　　三、實施效果的一般分析

　　毋庸置疑，內部控制制度的演進伴隨著證券市場的發展。在證券市場的早期，證券公司經營的證券業務比較單一，經營規模有限，證券公司與投資者之間的利益沖突表現并不突出。例如，在十九世紀的紐約股票市場，經紀商和客戶的關系僅是一種純粹的代理關系。經紀公司對投資者僅負擔法律上的一般注意義務。隨著二十世紀后期資本市場的進一步發展，市場競爭日趨激烈，金融業務向多元化發展，利益沖突開始顯現。此時，內部控制制度開始成文化，并逐步成為法律。在此，各國立法表現出不同的路徑。在歐盟，通過制定指令，對各國的立法進行協調。在美國，主要體現為美國證監會、證券交易商協會頒布的各類公平交易規則以及法院判例。在亞洲，日本和韓國等對歐美的立法加以借鑒并上升為國家成文法。從歐美、日韓的立法來看，關于利益沖突的規定呈現出趨同性，甚至包括我國立法所不具備的一些制度，如最佳執行規則和透明度規則(transparencyrule)等。證券市場的實踐表明，權利邊界和義務責任的配置越是明晰、合理，利益沖突的可控性就越強。事實上，這些制度都具有很強的針對性。例如，美國成文法和判例法確定證券商的受信義務，限制了對投資者的不當勸誘，加大了證券商的法律責任。近年來我國證券機構挪用客戶證券和交易結算資金的現象十分嚴重。為此，我國《證券法》規定了賬戶分離制度和第三方存管制度。這些制度的實施使得證券市場一些較為突出、典型的損害投資者利益的行為得到遏制。這就為市場參與者提供了可以遵循的行為規則和可以達到的交易預期。然而該制度并不是純粹的價值觀討論或一般規范分析，而是主要體現為動態運行和實施效果。內部控制的實施不僅受到價值理念、倫理道德等文化因素的影響，同時還受到交易費用、成本收益等經濟因素的影響。利益最大化的需求使得證券公司可能作出不同的制度選擇和行為安排。主要表現在如下方面:

　　第一，趨利本性對證券公司的影響。市場經濟是利益經濟，它的運作基礎是人的趨利性，即追求自身利益或效用最大化。對商事主體證券公司而言，具有追求利益最大化的動力。英國經濟學家亞當·斯密在其名著《國富論》中提出了“經濟人”假設理論，認為在經濟活動中，經濟主體所追求的唯一目標是自身經濟利益的最優化，經濟主體所有的經濟行為都是有意識的和理性的，不存在經驗的或隨機的決策。因此“經濟人”又被稱“理性人”或“唯利人”。經濟人的理性意味著，看重并努力追求自己的利益是理性的應有之意。也就是說，本能地追求對自己不利的東西，那是非理性的。在競爭激烈的資本市場，證券公司為了實現經營效益，就要獲取更多的收益，如傭金、手續費、交易差價等。因此，在證券商為客戶提供投資服務時，就有可能采取誘導或誤導等方式鼓勵投資者進行不必要的證券買賣，從而獲取額外利益。作為市場主體，證券公司實現利益最大化符合其經營目標。在經紀業務中，傭金的多少取決于客戶證券買賣的交易量和交易頻率。二者是影響傭金收入的重要因素。一定時間內交易量越大，交易頻率越高，其傭金收入也就越多。這也是經紀公司或其工作人員實施誘導客戶過量交易，以至在客戶的賬戶上翻炒證券行為的利益原因所在。這種過度交易在美國被稱為操作性、欺詐性或欺騙性的措施或發明。在顧問業務中，證券商對投資者所推薦的證券直接影響到其收益的實現來源。證券公司為追求收益最大化就有可能向客戶推薦交易頻率高、潛在風險高的證券，而忽視投資者的投資需求和風險承受能力。而且，證券公司與投資者的交易頻率越高，證券公司資源的利用率就越高，這樣可以降低成本支出。因此，在利益最大化的驅使下，證券公司有可能采取機會主義行為。且在法律責任機制不完善及邊際收益大于違法成本的情況下，證券公司的自律效果就會受到影響。

　　第二，實施成本對證券公司的影響。根據經營要求和內部控制制度的規定，證券公司應建立健全客戶服務檔案和咨詢業務檔案。證券公司在從事經紀業務時有義務保存委托協議、客戶指令、買賣記錄、有關客戶證券賬戶和資金賬戶的明細等。尤其是與為客戶持有的證券和資金之間相互對應的一致性，并定期進行對賬。這些都增加了經營成本。而且，為了保護投資者的利益，歐美、日本等立法規定的最佳執行規則明確要求證券公司接受投資者的委托訂單時，必須以對投資者最有利條件進行交易，包括考慮交易價格、執行效率、交易成本、訂單執行與交易結算以及選擇適合的交易市場等因素。然而該項制度也受到經濟學界的批評。依據代理理論和信息原理，經濟學家認為該規則不僅是法律上的虛構，難以真正實施，而且也可能會影響交易市場的運行效率[9]。這是因為，證券公司與投資者只是一種委托代理關系，因此證券公司缺乏追求客戶最佳利益的激勵因素。而且，由于信息的不對稱和專業知識的缺乏，投資者也難以判斷證券公司的行為是否符合要求。由于信息搜尋成本和資源管理成本的存在，代理人并不一定會實現被代理人利益的最大化。另外，在從事顧問業務時，證券公司應以書面等形式對所推介的證券特征、風險和收益以及自身資質等向投資者進行必要的告知，并評估、貯存每一個客戶的相關信息，甚至是投資者開戶階段就應對數據內容進行管理，以便進行適合性測試。而且，相關數據應不斷更新，因為有些信息內容過去適合客戶，但在將來可能并不適合。就現有客戶而言，證券公司需要花費時間和費用對其進行歸類。同時還要對沒有提供必要信息的客戶進行跟蹤了解。另外，證券公司建立內控監督評價機制也需要較大投入。所有這些措施的具體實施會導致證券公司增加運行成本和執行難度。實施成本的增加也就意味著證券公司收益的減少，并直接影響其市場競爭力。作為證券市場的理性人，證券公司的行為會傾向于降低成本。

　　四、結語

　　內部控制是實現目的的手段，而不是目的本身。證券公司利益沖突的內部控制目標是保證合法合規經營、防止道德風險、保障客戶財產安全、保證交易信息真實、準確、完整，從而維持正常的交易秩序，促進交易市場的健康發展。而且，“內部控制并不是一個事項或一種情形，而是滲透到主體的活動之中的一系列行為。”[10]因此，雖然證券公司利益沖突的內部控制表現為各種控制要素，但應通過證券公司及其工作人員將其付諸實施。證券公司利益沖突內部控制是一種自我約束、自我調節和自我監督的機制。其實施效果在很大程度上依賴于微觀主體的自覺和自律。但是，證券公司也是證券市場追求經濟利益的主體。如前所述，對經營多種業務的證券公司而言，它們始終處于一種利益沖突的境地。一方面，證券公司要為投資者的利益服務，另一方面，也要實現自己利益的最大化。而且，證券公司業務的多元化雖然帶來了規模上的效應，但也增加了組織成本和管理難度。在信息不對稱的情況下，相對于處于專業地位和壟斷地位的證券公司，投資者缺乏應有的識別能力和甄別能力。因此，僅有內在的約束是不夠的，還需要外在的控制。這種外部控制就是政府監管機構以及證券業協會、證券交易所等自律組織的監督和管理。由此，內部控制和外部監管可以起到互為補充的作用。另外，投資者對證券公司民事法律責任的追究也是一種外在的制約因素。在利益沖突情況下，證券公司通常對投資者負有更嚴格的法律義務，如美國1940《投資顧問法》和判例法確立了證券公司對投資者的信義義務(fiduciaryduty)。美國2010年頒布的《多德-弗蘭克華爾街改革與消費者保護法案》第913條(g)款明確規定信義義務適用于證券經紀商和證券交易商。這種義務已經超出了普通法上一般注意義務的要求，是一種較高要求的行為標準，增加了證券公司的違法成本，擴大了投資者的救濟補償。

　　我國頒布的有關利益沖突的規范性文件主要包括《證券法》和國務院發布的《證券公司監督管理條例》以及中國證監會頒布的《證券公司內部控制指引》《證券公司融資融券業務內部控制指引》《證券投資顧問業務暫行規定》《研究報告發布暫行規定》《證券期貨投資者適當性管理辦法》《證券公司和證券投資基金管理公司合規管理辦法》等部門規章。此外，還包括中國證券業協會制定的自律規則，如2015年發布的《證券公司信息隔離墻制度指引》等。上述規定是隨著我國證券市場的發展，并在借鑒成熟證券市場的相關立法的基礎上根據我國證券公司利益沖突的實際情況制定的，具有現實性和針對性。但我國立法起步晚，控制制度的體系化構建和證券公司的內部自律都還存在不足，需要進一步強化，以確?？刂频挠行?。主要是:

　　其一，借鑒境外立法經驗，形成利益沖突規制的體系化規定。需指出的是，由于我國證券市場的做市商機制還未真正建立起來，因而也就缺乏對做市商利益沖突的系統規定。

　　其二，明確證券公司的法律義務，包括忠實義務和注意義務的具體規定和清晰界定。在證券公司與投資者存在利益沖突的情況下，應賦予證券公司對投資者更嚴格的法律義務。我國現行的《證券法》只是抽象的規定了證券公司的誠實信用原則，缺乏法律義務的具體規定。

　　其三，進一步完善證券公司的行為規則。立法上明確說明義務，并將投資者適當制度上升為法律規定。

　　其四，明確證券公司的民事責任。在內部控制相關規則主要來源于部門規章和自律規則的情形下，責任形式僅限于紀律處分或行政處罰等管理措施，不足以保護投資者的合法權益，借鑒日韓等國立法，規定證券公司違反說明義務造成投資者損失應承擔損害賠償責任。這也是資本市場“自己責任”應有的邏輯①[11]。

　　另外，我國還需要加強證券市場的監管力度，特別是重視自律機構一線監管的作用。尚需指出的是，我國立法雖然禁止從業人員從事股票交易，但并未限制從業人員從事與股票有關的證券交易，如投資于與股票掛鉤的證券投資基金份額、股票衍生的金融產品。這無疑具有局限性。因此應對從業人員從事的非股票交易加強必要的管理。

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